（来源：汇至通HZT）
Part 1 期货交易情况
Part 2 产业数据
Part 3 其他数据
Part 4 第三方研报观点
Part 1 期货交易情况
上周，在基本面缺乏利好的背景下，纸浆遭遇大规模资金再一次加空，主力合约连跌5日，累计跌幅接近6%，收盘价、最低点为4614-4616，结算价收于4640，持仓量从6月22日的约33万手，激增至6月29日的42.7万手，环比大增11.1万手/35%，持仓增幅与端午节前降幅（减少约12万手）一致，大规模资金反复试探底部，空头资金主导市场。从技术面看，如此高的持仓量通常预示着后市波动将加剧，除非当前持仓主要由产业套保资金构成。
按每日仓单统计，5月仓单注册量净增加3万吨（注销量1930吨），而6月合计净增加5.6万吨（注销量7061吨；截至29日），仓单注册量加速攀升，机构盘面卖出意愿较高，反映现货需求不佳（期货盘面给到的价格更优、周转更快）。
产业方面，国内造纸新增产能仍在稳定释放产量，但纸价低迷，尤其是文化纸价格不断刷新历史低值；截至4月，行业规上利润总额环比回升至41亿的水平，利润环比有所改善，背后大概率为龙头企业推动，而行业的中小企业仍较为艰难——今年以来行业亏损面积超过30%，较往年水平增加了约10个百分点；5月针叶浆到港量环比回落，供给充裕的负面冲击有所减缓，此外，尽管APP狮牌浆厂2026年1月初永久停产、芬宝Jousento浆厂于3月末减产（69万吨/年，该厂去年6月至11月已停机减产，但2025年芬宝对全球市场的纸浆交付量仍同比增加了40万吨，达到280万吨的水平，主因是Kemi浆厂于2024年发生生产事故，而2025年产量提速），但今年针叶累计进口量仍然增长6万吨，主要为加针贡献，具体按国别看，加拿大+8万吨，瑞典+6.5，美国+3.7，智利+1.4，减量为俄罗斯-3.7，芬兰-5.7，白俄罗斯-2.9，德国-2.3。
宏观方面，伊美签署谅解备忘录，但中东局势仍然充满变数。此前，中东危机持续拖累经济总量——经合组织下调2026年全球经济增速预期至2.8%（2025年实际增速为3.4%）。美联储加息预期持续巩固，美元指数突破100，随着欧元区走弱，未来中短期美元或继续走强。我国5月出口继续维持双位数高位增长态势，但5月社零同比录得负增长，为2023年来首次，其中和文化纸高度关联的书报杂志商品零售额同比-3%。3月-5月制造业PMI录得50.4、50.3、50释放一定的弱复苏信号，5月CPI连续第4个月同比增长超1%，PPI同比+3.9%，环比+0.5%，主要体现油价推高各类相关成本、高端制造业相关产业需求旺盛，而纸张需求受益不明朗。
从更长远的周期来看，目前海外针叶浆厂发生小幅的营业亏损较为普遍：26Q1，Metsa营业亏损1800万欧元（25Q1：盈利5100万），Mercer营业亏损3000万美元（25Q1：盈利6700万）；2025年Sodra、Metsa均发生了至少是2017年以来的首度营业亏损（幅度均约为销售额的5%），Mercer更录得毛利润亏损，Canfor连续第七年营业亏损。
展望后市，目前欧洲高成本的白卡纸产能开始清退（比如Folbb），而国内的去产能速度较慢，国内纸张过剩的局面短期难以改变，未来纸浆市场的修复主要依赖于产业链各环节的消化与去库，以及供给可能发生的新的减产——4600-4700的针叶浆将使得海外浆厂面临现金流亏损（而国内的针叶成本预计可能在4100-4300左右，含税），从理论上看，制造商跌破现金流会选择停产，尤其是当价格持续低迷一个季度。
表1：纸浆期货主力合约周度走势
说明：
1、盘面沉淀资金：从纸浆上市到2021年期间，保证金按7%计算周末单边沉淀资金，2022年1-3月按9%，2022年4月-2023年4月6日，按15%；2023年4月6日之后，按照10%。计算公式=持仓量*10吨/手*结算价*保证金比例，后同。
证券配资门户入口2、截至2024年8月11日，纸浆SP2409的保证金率实际为8%（投机）和7%（套保），但为了简便计算，仍以10%为计算依据。
来源：上期所，汇鸿浆纸
期货标准库库存28.6万吨，环比增加1.2万吨；按每日注册仓单统计，6月（截至6月29日）仓单增加了6.3万吨，注销7000吨，净增5.6万吨，3-5月每月净增3.7、2.1、3万吨，期货库存直线拉走高。2606合约进入交割，交割量7200吨（上个合约为大合约，交割量达6.1万吨），交割结算价4784元/吨，接近2512合约4754的交割价；2025年上期所累计交割70万吨针叶，而2022-2024年分别为62、106、92万吨。
图2：纸浆库存（上：标准仓库，下：厂库仓单）
上期所
图3：交割情况
上期所，汇鸿浆纸
Part 2 浆纸价格及其他产业数据
银星现货-230，纸浆期货-250，基差收于104，基差环比走强；银星品牌溢价，盘面布针老仓单的存在使得期货承压。针阔差大幅收窄200点，至270。2025年针阔差平均达到1634，是至少2016年以来最高水平。
图4：每日漂针浆价格及基差
来源：卓创，隆众，汇鸿浆纸
从周度均价看，文化纸-25，生活纸+38，漂针-196，阔叶-33。针叶现货跟随盘面大跌196，至4782，创下2020年以来的新低，而上一个最低点在2020年，约为4350；生活纸自去年7月以来企稳上涨，截至3月末开始调头向下，需求有所走弱；整体上，原材料价格处于低位，生活纸盈利应处于较景气的状态。
图6：月度浆纸价格
说明：
1.当月未完结时，按当周均价代替月度价格（月末）进行更新。
2.造纸利润指基于当前浆与纸价差的估算，并未考虑原料配比、产出率、加工费等情况。
3.双胶纸=山东晨鸣70g云镜出厂含税，生活纸=河北大轴，漂针=山东银星，漂阔=山东金鱼
来源：卓创，隆众，汇鸿浆纸
2026年，我国造纸继续维持高增长态势，每月产量稳定同比增加90万吨的水平，体现造纸新产能稳定投产。去年全年造纸产量增长4.7%，与GDP增速一致。
图7：造纸产量
5月针阔到港量为历史同期（月均）正常水平，其中针叶到港量环比高位回落18万吨，达到72万吨，减量主要来自芬兰-8.6万吨、智利-3.8万吨、美国-2.8、瑞典-1.4；芬兰环比锐减但仍还不能说芬兰减产对中国供给已体现了实质影响，因为芬兰浆5月进口量为14万吨，是正常水平。今年开年以来，我国造纸产量增速保持旺盛态势，继续与针叶价格走势背离，体现了下游生产旺、需求冷的矛盾。
阔叶方面，5月进口到港量达137.7万吨，环比下降5万吨，因去年同期基数较低，同比+7%/8万吨。从来源国看，印尼32万吨、智利14.7万吨，环比均下降5万吨，乌拉圭17万吨，增加7万吨。1-5月阔叶到港量累计+20万吨，其中巴西同比-13（万吨），印尼+22，智利+7.6，印尼撤销森林证的影响未体现。
2025年全年，造纸级（针阔本化）商品浆到港量为2794万吨，同比增加了184万吨/增速达到7%，其中，阔叶贡献了74%的增量，针叶贡献了16%的增量，本色贡献8%。浆价长期处于历史较低位，国内造纸产量保持高速增长，共同支撑了商品浆的需求，从国别来看，加拿大和美国对中国出运的针叶合计减少43万吨，而芬兰、瑞典、俄罗斯、德国、白俄五大欧洲地区对中国出运的针叶合计增加近70万吨，欧洲本土文化纸、白卡纸市场需求低迷（从Metsa Board决定2026年可能减产和UPM2025永久停产Kaukas文化纸等可以看出）以及前期欧美之间关税战均促使欧洲商品浆对中国供给增加。
我国2025年造纸产量合计达到1.64亿吨，同比增加751万吨，假设其中一半是木浆系纸张，需要约375万吨的原生纤维增量，而造纸级木浆累计进口增加仅184万吨、进口木片下降160万吨，由此出发，纸浆供需应处于平衡状态（甚至供不应求），但采用国产木片生产的国产木浆以及非木浆能替代这部分增量需求成为市场的共识。
图8：纸浆到港量
说明：纸浆进口量指漂针、漂阔、化机、本色四类木浆的总和。
5月木片进口量环比持平，针叶木片均价环比回落10美金/吨、阔叶收涨3美金/吨左右，阔叶木片价格自去年末以来持续上涨，截至5月年内累计涨幅17%；2025全年木片进口1612万吨，同比下降138万吨，降幅为11%，全年国产阔叶浆生产放缓，与终端纸张需求减少（尤其是文化纸）以及进口阔叶浆回落至历史低位有关。从历史数据来看，2022年在进口浆价高昂的背景下，木片进口数量曾突破了1844万吨，为历史之最。
图9：木片进口情况
备注：根据晨鸣/华泰2022年的相关公开数据，1.25吨木片可以出1吨化机浆。
4月，规上造纸企业整体营业收入为1172亿元，同比增加1.6%，利润总额达到41亿元，同比增加70%，同比增速飙升部分原因是去年同期基数低（只有24亿左右）。尽管4月利润环比有小幅改善，但绝对值仍不算高，此外，龙头企业与中小企业的利润表现应有分化。
图10：造纸利润总额
（自2017年行业利润创下1029亿元的高峰后，行业整体利润持续缩减）
来源：统计局，汇鸿浆纸
Part 3 其他数据
尽管美伊签署谅解备忘录，霍尔木兹海峡通行的油轮有所增加，但上周美国伊朗再次打击对方目标，中东局势仍极不稳定。上周，能化、贵金属领跌，大宗商品指数回落2.6%，近四周累跌10.4%。5月美国非农就业数据远超市场预期，5月个人消费者支出价格指数同比+4.1%、涨幅创3年来新高，美联储维持目前利率甚至年内加息的预期升温，加上能源进口依赖度高的欧洲、日本面临的能源冲击更大，美元指数突破100；5月末我国外汇储备3.44万亿美元，环比增加0.93%（上个月环比增长2.05%），连续10个月稳定在3.4万亿美元，5月出口3768亿美元，同比增长19.4%，截至本周一，人民币中间价收于6.8175，基本持平，但较去年5月初7.2095的峰值，人民币累计升值约5.5%。
图11：每日汇率中间价及美元指数
中国货币网，汇鸿浆纸，tradingeconomics
图12：大宗商品价格指数CRB
注：CRB指数为国外的大宗商品价格指数，主要收集了19种大宗商品的价格，其中能源类商品占比39%，农产品41%，工业金属13%，贵金属7%。
5月社零同比-0.6%，为2023年以来首次同比转负，内需维持低迷。自去年年末以来，社零消费持续累弱。和文化纸消费密切关联的书报杂志类消费5月同比-3.1%（上个月为同比-9%），而2025、2024全年消费累计同比分别-2.4%、-1.6%。
图13：社会消费品零售总额
Part 4 第三方研报观点
中信期货-周报·李青·6月21日
……1）供应：ARAUCO近期下调阔叶浆报价20美元/吨。根据历史经验，月中下调品种报价通常会对市场产生严重的利空影响，这也导致近期阔叶浆现货价格出现加速下行。进口方面，5月纸浆进口量数据公布，从数据变动趋势来说，符合季节性逐步走低态势。（均来自卓创数据）（2）需求：目前国内纸张产量呈现季节性走弱态势，且近几周下滑速度有所加快。在下游产量降低的背景下，纸厂对纸浆的采购情绪持续低迷。价格层面，除包装纸系表现相对较强外，其他纸张价格依旧延续弱势。（3）库存：据隆众数据，截止6月26日，4地港口库存为230.1万吨，环比变化+1.4万吨。港口+交易所库存共255.9139万吨，环比变化+3.07万吨。期货仓单持续增长，凸显出期货升水背景下现货对期货压力。（4）主要逻辑：上周纸浆期货价格再度放量下跌，收盘价创近五年新低。主要受以下利空因素共振影响：一是低价针叶交割品在集中交割及销售压力较大的背景下，需向下寻找阔叶浆作为定价锚点；二是阔叶浆在远端新增装置投产、近端美金价格临时下调及下游纸张开工率持续下降的多重利空叠加下，出现加速下跌迹象；三是针叶浆面临自身供需偏弱及下方支撑坍塌的双重利空；四是期货盘面依旧升水现货，仓单中低价交割品销售困难，持续拖累盘面走弱。以上利空驱动期货持续走低。当然，尽管上述利空主导市场，但在价格持续下跌中也出现了一些积极信号：一方面低价针叶浆的下跌速度已有所放缓且成交回暖，另一方面海外针叶浆厂的减产、停产动作仍在继续。总体而言，当前下行驱动尚未发生根本性扭转，利空仍是主导，但随着价格经历超长时间下跌且绝对价格处于低位，部分有助于平衡供需的因素开始显现，只是尚未达到扭转行情的临界点。预计盘面将维持震荡偏弱走势……
国泰君安-每周前瞻·高琳琳·6月22日
……
上周进口浆主流品牌针叶浆现货含税均价4886 元/吨，环比上期上涨1.1%；阔叶浆现货含税均价4490 元/吨，环比上期下降0.4%；本色浆现货含税均价5000 元/吨，环比上期上涨1.6%；化机浆现货含税均价3800 元/吨，环比上期持平。
近期纸浆价格波动原因：一是针叶浆价格跟随盘面波动，与基本面关联度较低，期货资金与技术面主导针叶浆走势。二是阔叶浆市场缺乏利好驱动，均价小幅走弱，外盘低位传闻进一步抑制接货意愿。三是港口库存维持高位，对浆价形成持续压制，供需格局未改。（隆众资讯）
来源：中信期货，国泰君安（请务必阅读以下说明及免责声明）
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